Prof. Dr. ENSAR YILMAZ

Ekonomiden sorumlu Bakan Mehmet Şimşek’in 2023 Temmuz ayından bu yana (yaklaşık bir yıl) uyguladığı iktisadi programın mevcut ve olası sonuçları hakkında durmak gerekir. Bu bize bu tür kemer-sıkma (austerity) diye nitelendirilen sıkı para ve maliye politikaların sonuçlarını göstermesi açısından da önemli bir deneyim sunar. Dünya genelinde de halk refahının aleyhine sonuçları olan bu tür ortodoks iktisadi programları modern tıbbın bilimsel bir reçetesi gibi zorunlu mu yoksa sosyal bilimlerin normatif ve politik tercihlerine açık olarak mı görmeliyiz? Yani bu tür ana-akım iktisadın da sürekli önümüze koyduğu ve zorladığı iktisadi programlardan farklı ve genel sosyal refahı daha fazla önemseyen başka bir yol yok mu? Bu yazıda buna dair görüşlerimi ifade etmek istiyorum.

Bu bir yıllık sürede ilk önce yapılanları ve sonuçları anlamında nasıl bir manzara ile karşı karşıya kaldığımıza bir bakalım. Kısaca değişim üç başlık altında toplayabiliriz: kadro değişimi, regülasyonların gevşetilmesi ve sıkı para/maliye politikası. Nispeten daha liyakatli bir kadronun iş başına gelmesi ile yaklaşık 2 yıldır düşük faiz politikasını sürdürmek için zincirleme olarak geliştirilen regülasyon yumağı çözülüyor (KKM teşvikleri ortadan kaldırılıyor, zorunlu tahvil tahsisi kaldırıldı, kredi faizleri üzerindeki sınırlamalar kaldırıldı, döviz üzerindeki kısıtlar kaldırılıyor, vb.). Bununla birlikte en önemli politika değişikliği sıkı para ve maliye politikası üzerinden yaşanıyor. Politika faizi %8.5’dan kademeli bir şekilde 1 yıl gibi bir sürede %50’ye yükseltildi. Sıkı maliye politikası altında da birtakım tasarruf tedbirleri ve vergi uygulamaları devreye sokuluyor.

Bu politikalar sonrasında, yaklaşık bir yıl içinde, ortaya çıkan sonuçlar:

(i) Enflasyon 2023 Temmuz ayında %40 değerinden yaklaşık bir yıl içinde %75 düzeyini gördü, görünen o ki baz etkisi ile enflasyonda hızlı bir düşme yaşanacak ve yıl sonunda da programın başladığı seviyelere geri dönecek. Bu anlamda ciddi bir başarısızlık var.

(ii) Cari açık kısmen iyileşme gösterdi. Cari açık oranı %4’den %2’ye geriledi. Fakat bunun da önemli bir kısmı enerji fiyatlarındaki düşme ve altın ithalatına gelen kısıtlamalarla ortaya çıktığını belirtmek gerekir. Ve giderek artan resesyonunun etkileri birlikte daha sınırlı bir cari açık göreceğiz.

(iii) İstihdamda ciddi bir artış gerçekleşti, bir yıl içinde yaklaşık 1.2 milyona yakın insan istihdama katıldı. Ve 2019’den beri işsizlik oranı düşüyor ve hatta son 10 yılın en düşük düzeyinde (%9.2). Fakat geniş işsizlik tanımında tam tersine ciddi bir artış var, yaklaşık %29 civarında. Zamana bağlı işsizlik artıyor, yani yarı-zamanlı işlerde ciddi bir artış var.

(iv) Krizi öteleyen ve mevcut politikaların sürdürülmesini kolaylaştıran en önemli gelişmelerden biri resmi döviz rezervlerinin artıyor olmasıdır. Bir yıl içinde brüt rezervler 90 milyardan 150 milyar doların üstüne çıktı. Bu gelişmede dış sermaye girişi ve ters dolarizayon (KKM’lerin çözülmesi, TL mevduata yönelme gibi) gibi faktörler etkili oldu. Net rezervlerde de eksi 60-70 milyar dolardan (swapları çıkardıktan sonra) pozitif 30 milyara yaklaşıyoruz. Bunda da swapların sonlandırılmasının ve merkez bankasının döviz alımları etkili oldu.

(v) Gelir dağılımı, 2022 yılı içinde yaşanan sert refah şokundan sonra, özellikle EYT, çalışan sayısındaki artış ve yıl başındaki asgari ücret artışları sonrası emeğin payını programın başladığı dönem içinde yükselmesine neden oldu. Fakat zamanla asgari ücret ve emekli maaşlarındaki artışların sınırlı kalması ciddi anlamda geniş bir kesimin refahını aşağı çekti ve huzursuzluğun temel nedenine dönüştü.

Enflasyon dinamiğini anlamak

Enflasyonun kaynağını belirlemek kritik bir nokta çünkü bu izlenecek dezenflasyon politikasının araçlarını ve dolayısıyla farklı grupların refahının bundan nasıl etkileneceğini de belirleyecektir. Enflasyonun talep-kaynaklı olduğunu kabul etmek ile arz kaynaklı olduğunu kabul etmek arasında ciddi politika farklılıkları olacaktır.

Ülkede enflasyonun talep yönlü olduğuna dair birkaç gerekçe ileri sürülmektedir. Bunlar temelde pozitif çıktı açığının olması, fiyat artışlarının ancak talep artışı ile mümkün olması, tüketimin yüksek seyretmesi, istihdamdaki artış ve işsizliğin düşmesi gibi.

Merkez bankasının yaptığı çalışmalarda 2024 yılı için hala belirli bir düzeyde pozitif “çıktı açığı” olduğu gösterilmektedir (bu kavramın teorik tutarlılığı ve varlığı tartışmasına girmiyorum burada). Fakat bu, her şeyden önce talebin kaynağına dönük bir açıklama getirmiyor. Yani talebin kaynağı dış talep (ihracat) olabileceği gibi, gelir/servet ayrışması ile oluşan servet etkisi veya üst gelir kesimlerin zaten tüketiminin önemli bir kısmını gerçekleştiriyor olmaları veya nüfus artışı (göçmenlerin varlığı gibi) dikkate alınmıyor. Büyüme hesaplamalarındaki enflasyonun düşük gösterilmesi ile daha yüksek seyrediyor olma ihtimalini de burada ifade etmek gerekir. Tüketimin olduğundan daha yüksek gösterildiğine dair güçlü ipuçları var.

Diğer bir talep temelli açıklama olan fiyatların talepsiz artmayacağı iddiası da sorunludur çünkü ülke geneline yayılan talebi artıran ne bir gelir artışı ne de tercihlerde belirgin bir değişim söz konusu. Bu bağlamda, enflasyonist etki en fazla talebin öne çekilmesi ile açıklanabilir. Fakat bunu talep artışı olarak sınıflandırmak da mümkün değil, çünkü tüketimin bu türden öne çekilmesi insanların kendilerini enflasyondan koruma çabasıdır, dahası bu, sürekli bir talep kaynağı da olamaz, sürdürülemez ve belirli bir zaman dilimi ile de sınırlıdır.

İlk bakışta istihdam rakamları da ekonomide talebin yüksek olduğu görüntüsü verebilir. Son bir yılda istihdam 1.2 milyona yakın artış gösterdi. Hatta işsizlik 2014 yılının da altına düştü bir ara. Fakat bunun bir takım sebepleri var. Her şeyden önce, reel ücretler asgarileşiyor ve ortalamada düşüyor. Firmaların maliyetleri içinde emeğin oranı da sürekli düşüyor. İhracatın büyük oranda ucuz emek ve değersiz döviz kuruna yaslanması da emek talebini artırıyor. Tabii buna üretimin emek-yoğun niteliği, ikinci iş arayışındaki insan sayısındaki artış da eklendiğinde emek talep ve arzı aynı anda artıyor. Bu yüzden de, istihdam artıyor. Bu özünde üretimin niteliğine ve emek piyasalarındaki değişime işaret ediyor. Buna rağmen, istihdamdaki artışın ücretler düşse bile talebin düşmesini engellediği de ifade etmek gerekir.

Enflasyonun talep kaynaklı olduğuna dair en önemli düşünsel dayanak Phillips eğrisidir. Buna göre, iki kötü arasında, yani enflasyon ile işsizlik arasında, güçlü negatif bir ilişki olduğu varsayılır. İşsizliğin düşmesi ücret maliyetlerini artırmakta bu da maliyet kanalı ile firmalarca fiyatlara yansıtılmaktadır. Fakat Türkiye’de son dönemde böyle bir ilişki söz konusu değil. Yani burada artan emek talebi dolayısıyla artan ücretlerin enflasyonist olduğu bir durumla karşı karşıya değiliz. Tam tersi ücretler düştüğü (reel ücretler) için emek talebi artıyor, tersi durumda yani emek talebi arttığında ücretlerin artmasını beklerdik zaten. Diğer yandan, son dönem istihdam artışının önemli bir özelliklerinden biri de zamana bağlı eksik istihdamın toplam istihdam içindeki payının artması. Tam zamanlı istihdam 2022 yılının başından beri yatay bir seyir izlerken son 6 aydır gerilediği görülmektedir. Emek piyasasında bu tür bir eksik zamanlı istihdamda artışın nedeni konusunda daha fazla bilgiye ihtiyacımız var. Fakat özellikle emeklilerin oldukça düşen reel alım güçlerini telafi etmek için yarı-zamanlı işlerde çalıştıklarına dair bir gözlem söz konusu.

Yukarıda ifade ettiğim toplam talebin düzeyine dair tartışmalar olsa da bence daha önemli olanı talebin değişen kompozisyonudur. Yani mevcut durumda toplamda bir talep artışı olduğunu kabul etsek bile, talebin kaynağının yeterince ayrıştırılmadığını görüyoruz. Yaygın bir refah krizinden geçtiğimiz bu ortamda sadece toplam tüketim düzeyine odaklanmak oldukça sorunludur. Çünkü birileri tükettiğinde başkaları da tüketmiş olmuyor. Ülkede talebin ayrıştığına dair iki temel göstergenin olduğunu düşünüyorum. Bunlardan birincisi ithalat tüketimindeki artış. Özellikle 2022 yılından itibaren tüketim malı ithalatı artıyor; 2022’de yıllık 25 milyar dolardan 2024 yılı içinde 50 milyar dolara kadar çıkmış durumdadır. Toplam ithalattaki payı da 2022 başında %6 iken, 2024 yılı ortasında %13 civarına yükseldi.

İthal mal tüketimindeki artışın en önemli sebebi düşük faiz politikası ve bunun sürdürmek için 2021 yılı sonundan itibaren devreye sokulan regülasyonların (özellikle KKM ve kredi artışını amaçlayan tahvil tahsis kuralı) yarattığı gelir/servet kopuşudur. Bu politika sonunda ülke genelinde ciddi bir servet/gelir eşitsizliği ortaya çıktı. Bu da tüketim eşitsizliğini daha da besledi. Basit istatiksel hesaplamalar bile tüketim eşitsizliğinin de arttığını gösteriyor. Yani çoğunluğu oluşturan yoksul/orta gelirli kesimin temel tüketim kompozisyonunda temel ve niteliksiz mallara doğru bir kayış söz konusu iken, daha zengin kesimin daha fazla tükettiği ve daha lüks ürünlere doğru kaydığını söyleyebiliriz. İthal tüketim mallarının fiyatları artmasına rağmen talepte bir gerileme söz konusu değil (düşük fiyat elastikiyetli mallar). Tüketime konu olan mal kategorisi de bunu teyit ediyor, tüketim mal ithalatının yaklaşık %60’ı otomobil ve dayanıklı mallardan oluşmaktadır. Diğer yandan, ithalatın sadece döviz kuru üzerinden değil, ithal yapan firmaların piyasa gücü de üzerinden de enflasyonist bir etkisi olduğunu da hatırlatmakta fayda var.

Talebin ayrıştığını gösteren ikinci durum, toplam tüketimin zaten önemli bir kısmının en yüksek gelir gruplarından gelmesi. Tüketimin yaklaşık %65’i en yüksek %40’lik kesiminden geliyor. Bir önceki yıl bu rakamlar %61 ve %39’dü, yani zaten daha fazla tüketen üst gelir grupları tüketim paylarını daha fazla artırmışlar. Dahası, en yüksek %20’lik kesim en alt %60’lık kesimden daha fazla tüketiyor, ilki toplam tüketimin %40’ını yaparken, ikincisi sadece %36’ını yapmaktadır. Alt gelir grupların taleplerinin zorunlu mallara yöneldiğini görmek de zor değil, en düşük %20’lik kesim için gıda ve kiranın toplam harcama içindeki payı yaklaşık %66 iken, bu en yüksek %20 için sadece %35 düzeyinde. Kredi kartı alışveriş verilerinde zorunlu mal harcamalar payındaki artış da bunu teyit ediyor (30.sayfa). Kısaca şunu söyleyebiliriz toplumun geneline yayılan bir tüketim artışından bahsedemeyeceğimiz gibi, tüketimde ciddi bir ayrışma söz konusudur. Dolayısıyla, tüketim üzerinden enflasyonun bir talep sorunu olduğunu söylemek doğru değil, en fazla belirli kesimler için bu durumun geçerli olduğu iddia edilebilir.

Sorun talep değilse eğer, enflasyon nasıl oluyor da uzun bir süredir ve yüksek düzeyde sürdürülebiliyor sorusu ortaya çıkıyor. Bu sorunun cevabını daha detaylı vermeden önce yukarıda da ifade ettiğim gibi, talep kompozisyonu (talebin farklı gruplar arasında ayrışması) toplam talep açısından ciddi bir düşme sorunu oluşturmadığını tekrardan ifade edeyim. Hatta düşük gelirliler açısından bile tüketim düzeyi toplamda zayıflasa ve nitelik değiştirse de, yüksek istihdamın varlığı, talebin keskin bir şekilde düşmesini engelliyor. Kısaca, şu ana kadar alınan tedbirlerin, özellikle politika faizinin %8.5’dan %50’ye çıkmasının enflasyonu düşürmek yerine artırmasını talebin dışında aramak enflasyon dinamiğini anlamak ve yeni politikalar geliştirmek açısından önemlidir.

Türkiye’de irrasyonel faiz politikası sonrası oluşan döviz kuru şokları enflasyonun ilk nedendir. Enflasyon yerleşik hale geldikçe ve belirli bir düzeyi aştıktan sonra artık yeni enflayonist mekanizmalar devreye girdi. Buradaki en temel faktör de, daha önceki yazılarımda da sıklıkla ifade ettiğim gibi, firma fiyatlama davranışlarındaki değişimdir. Yüksek enflasyon dalgası üzerinden sörf yapan genel bir firma davranışına tanık oluyoruz.

Bu, büyük oranda fiyatlara dair beklentilerin muğlaklaştığı bir ortamda, maliyet ve beklenti gibi çıpaların ortadan kaybolduğu ve firma gücüne dayalı bir fiyatlama davranışıdır. Bu durum piyasadaki ileri-geri bağlantılar, tedarik zincirleri ve birbirine bakan rekabet (co-respective competition) üzerinden ve örtük anlaşmalar yoluyla genele yayılan toplu bir fiyat kalkışmasına dönüşüyor. Fiyatlar fiyatlarla yarıştığından fiyat-fiyat spiraline dönüşüyor. Bu süreç içinde her olası ve gerçek maliyet artışı da bu fiyatlandırma davranışına dökülen benzin işlevi görüyor. Buna kısaca, maliyet-itimli-kar-çekişli enflasyon (cost-push-profit-led inflation) diyebiliriz.

Enflasyon bir nedenle harekete geçtiğinde (bizde döviz kuru, dünyada enerji/pandemi/değer zincirindeki aksamalar gibi) ve belirli bir düzeye ulaştığında oluşan bilgi/beklenti problemleri ve aktörler-arası gelir rekabeti, firmaların aşırı kar motivasyonu ile fiyatlar kendini besleyen bir mekanizma yaratıyor. Kar enflasyonu olarak nitelenen bu süreçte emeğin özellikle güçsüz kalması bu süreçte firmalar ve sermaye sahipleri lehine bir durum yarattı. Emeği güçsüz kılan en önemli faktörler ise örgütlü olmayışı, asgari ücretin merkezi idari ve yaygın bir fiyata dönüşmesi, firmaların emek piyasasındaki monopsonist güçleri ve kriz ortamının yarattığı işsizlik korkusu. Enflasyonun nedeni sermaye-emek çatışmasından ziyade bu çatışmayı ortaya çıkaran bir işleve sahip, yani enflasyon çatışmanın nedeni ve sonrasında ise bu çatışmanın tarafları arasında güçleri nispetinde sürdürülen bir çatışma ile belirleniyor. Bu yüzden, ben de kar enflasyonunu veya doğrudan çatışmayı enflasyonun nedeni olarak görmedim, sadece yüksek enflasyon dönemlerine ait bir olgu olarak düşünüyorum. Aksi takdirde 30-40 yıllık dönemde çok sayıda ülkede enflasyonun %2-3 düzeyinde kalmasını açıklamakta zorlanırız.

Bu bağlamda, ülkede uzun süredir devam eden bir tartışma söz konusu, o da ücret artışlarının enflasyonist olup olmadığı. Yüksek enflasyon dönemlerinde özellikle ara-malı maliyetleri ithalat kanalı üzerinden artar. Bu maliyet artışı emeğin toplam maliyet içindeki payını da aşağı çeker. Firmaların ara-mal maliyeti üzerinden kontrolü zayıf olduğundan bunu emek ücretlerini baskılayarak dengelemeyi amaçlarlar. Bu durumu İSO-500’e dair istatistikler de doğruluyor. Buna rağmen, yani ücretlerin maliyetler içindeki payının azalmasına rağmen, enflasyon yaratma potansiyeli aslında “enflasyon ortamı” olduğunu belirtmek gerekir. Yüksek enflasyon rejimlerinde yaygın her maliyet artışına (asgari ücret, petrol fiyatları gibi) firmalar oluşan maliyetlerin çok üstünde bir fiyat artışı ile karşılık veriyorlar. Çatışmadaki güç ilişkisi firma lehine gerçekleşiyor. Maliyet artışı daha fazla kar elde etmenin bir tür meşruiyetine dönüşüyor.

Burada sorulması gereken soru enflasyonun arz yönlü, yani firma fiyatlandırma davranışının sonucu olduğunu nasıl anlıyoruz. Bunun temel göstergeleri olarak, artan aşırı firma karlılığı, firmanın emeği baskılama gücü (emeğin maliyet ve çıktı içinde azalan payı) ve yaygın fahiş bir fiyatlandırma gözlemi. Bazı iktisatçılar bu duruma artan belirsizlik altında fiyatlama davranışındaki bozulma diye nitelendirebilir. Fakat bu tür bir kavramlaştırma faili (şirketleri) görünür olmaktan çıkarıyor, piyasadaki her aktöre eşit güç atfetmiş oluyor. Üstelik beklentilerdeki belirsizlikten de kimin faydalandığını dikkate almamış oluyorlar. Oysa beklentiler sadece bilginin konusu değil, strateji ve gücün de konusudur. Dahası, bu yaklaşım politika önermelerinde problemi daha makro ve amorf bir forma çevirerek sorunun filli alanını gözden kaçırmış ve çözüm olarak da direkt faiz politikasına yönlendirmiş oluyor.

Bu firma davranışı bazı sektörlerde çok daha net gözlemliyoruz. Hizmet sektöründeki fiyat hareketliliğini ve diğer sektörlere daha hızlı artışı da bu sektörün enflasyon artışında daha kritik önemede olduğunu gösteriyor. Hizmet sektöründeki (eğitim, sağlık, lokanta/otel) fiyat artışları fiziksel ürünlerin fiyat artışlarından yıllık olarak ortalamada %20 ile %50 arasında daha fazla. Bu genelde ana-akım iktisadın steril kavramlaştırmalarından biri olan ve firma davranışını nötrleştiren fiyat yapışkanlığı kavramı ile de geçiştirilemez. Çünkü bu anlamıyla da, hizmet sektörü fiyatları oldukça dışlayıcı, belli grupların tüketimini ciddi düzeyde tayınlamış oluyor. Hizmet arzı talep edilince ortaya çıktığı için, yani önceden bir üretimi gerektirmediğinden, hizmeti satanlar gelirlerini artırmak için miktardan çok fiyatı artırmayı hoyratça tercih ediyorlar, miktarın (talebin) ne olacağı muğlak çünkü. Bu alanda, firmaların fiyatlandırma davranışı ile ahlaki olan (aç gözlülük, tamahkârlık gibi) arasındaki ilişkiyi de görmek önemli. Bu tür hoyrat ve fırsatçı davranışların özellikle küçük-orta ölçekli hizmet sektöründeki firmalarda daha yaygın hale geldiğini düşünüyorum.

Son olarak, artan politika faiz oranlarının ve aktarım mekanizmasının enflasyon üzerindeki etkilerine bakmak faydalı olacaktır. Bu hem olan-biteni anlamak hem de yeni politika önerileri geliştirmek açısından önemlidir. Artan politika faizinin aktarım yoluyla kredi faizlerine çok hızlı yansıdığını görüyoruz. Banka faizlerindeki bu hızlı artıştan etkilenen aktörlerin heterojenliği üzerinden durmak gerekir, yani kredi kartı, tüketim kredisi ve ticari kredi kullanıcılarına bakmak gerekir. Birincisi, kredi kartı faizleri hızlıca yükseldi. Mevcut tüketimlerini sürdürmek durumunda olan kesimler uzun süredir azalan gelirlerini kredi kartları üzerinden döndürüyorlardı. Artan faizlerin de toplam kredi kartı alış-verişlerini toplamda çok sınırlandırmadığını görüyoruz. Fakat Merkez Bankası Enflasyon Raporu’nda da gösterildiği gibi harcamalarda zorunlu mallar lehine doğru bir kayma söz konusu. Bu durum, yüksek gelir dağılımı bozukluğu dikkate alındığında insanların önemli bir kısmını olumsuz etkileyecek bir durumdur. İkincisi, tüketici kredileri faizleri çok hızlı yükseldi, yaklaşık %75’ler civarında. Bu durumun tüketimi sınırlandırmak (dayanıklı mal, araba, ev gibi) açısından etkili olması beklenir. Normalde orta gelirli insanların tüketimini etkileyeceği bir alan, tüketimlerini öteleyeceklerdir.

Üçüncüsü, ticari kredi faizleri, tüketici kredileri kadar olmasa da, hızlı bir şekilde yükseldi, yaklaşık %60 civarlarında. Bu türden kredilerin faizleri hem firmaların işletme sermayesi ihtiyaçlarını hem de yatırım kararlarını etkiler. Diğer kredi kanallarına daha fazla ulaşma imkanı olan büyük firmalardan ziyade KOBİ’lerin bundan daha fazla etkilendiği görülüyor. Bu da kredi faizlerinin üretime etkisinin çok daha fazla olacağını gösteriyor. Bunu da nispeten düşen sanayi üretimi, ithalat ara-malı girdilerinde düşme ve reel sektör beklentilerinin bozulmuş olmasından görebiliyoruz.

Fakat burada şu hususu da ifade etmek gerekir. TL cinsinden faizlerin oldukça yükseldiği bir ortamda firmaların düşük faizli ve stabil döviz kuru üzerinden döviz cinsinden kredilere yöneldiler. Döviz cinsi krediler 155 milyar dolara yaklaştı, oldukça hızlı bir artış ve 2021 öncesi değerinden de çok uzakta değil (165 milyar dolar). Bu da ülkenin her daim açık olduğu döviz kuru riskinin arttığını gösteriyor. Tabii bunun artan sermaye girişleri ile birlikte okumak gerekir. Ülke yaygın bir şekilde döviz kuru riskine açık hale geliyor. Şu an izlenen dezenflasyon program öncesine gittiğimizde, yani içerde dış sermayenin olmadığı ve iç döviz talebini de ilave regülasyonlarla (KKM dahil) sınırlandırıldığı bir yapıdan, şimdi sermaye girişinin arttığı ve döviz kuru riskini sınırlandırmanın güç olduğu (rezervler bunu sınırlandırsa bile çok etkili olmayabilir) bir yapıya geçmiş olduk. Bu durum, enflasyon için ciddi bir potansiyel risk alanıdır. Bu anlamda, dolarizasyonu sadece yabancı para cinsi mevduatların oranı olarak görmek oldukça eksik olur. Dövizin ülke ekonomisine nüfuz ettiği her alan bir dolarizasyon alanıdır. Döviz cinsi krediler ve sermaye girişleri buna dahildir. Her dolarizasyon kalemi bir diğerinin düzeyini etkiliyor olabilir (sermaye girişinin döviz kredilerinde artışa neden olması gibi) fakat kriz dönemlerinde her kalemin etkisi farklı olacaktır, farklı alan ve aktörler üzerinden gerçekleşecektir. Yani netten çok brüte odaklanmak daha doğru. Aksi bir durumda, olası bir krizde, başladığımızdan daha kötü bir duruma geri dönebiliriz.

Yüksek faizlerin enflasyona olası üç önemli etkisi var. Bunlardan biri yüksek faizlerin kredi maliyetleri üzerinden etkisi, bu faiz-sebep-enflasyon-sonuç durumu, sonuçta tersten de olsa bu hipotezin doğrulandığı bir nokta yakaladık. İkincisi, üretim etkisidir, artan faizlerin üretim genişlemesini sınırlandıracağı açık. Enflasyonun ciddi anlamda bir üretim problemi olduğunu da unutmamak gerekir. Diğeri, faiz ödemelerinin hem bütçenin (üretken olmayan transfer harcamaları) genişlemesine imkan vermesi hem de tahvil-zadelerin servet etkisi. Bu da bir tür KKM-benzeri transferdir. Bunun da talebin toplamda sürdürüldüğünü gösterme gibi bir risk taşıdığını belirtmek gerekir.

Bu açıklamalardan sonra, yarın ikinci bölümde enflasyonu indirmek için kendi önerilerimi tartışmak istiyorum.